核心观点：凭借高性价和选址社区的优势，在过去2年疫情扰动下，零食折扣店逆势快速拓展。零食折扣店兴起，背后是渠道效率和供应链效率的升级。我们估算2022年末零食折扣店1万家，长期看行业门店容量具备10万家潜力。盐津铺子、甘源食品等品牌零食企业具备强产品力、并完成供应链匹配调整，目前已经实现零食折扣店渠道放量；卫龙、洽洽、劲仔等企业也在稳健布局中。 　　

概况：零食折扣店站上风口，各家开店提速、百亿市场方兴未艾。零食集合店渠道在持续升级迭代中：从夫妻老婆店→良品铺子为代表的高端零食集合店→以老婆大人为代表的量贩零食店→以零食很忙为代表的零食折扣店。零食折扣店主要特点为：①高性价比，较商超价格低20%~30%；②选址社区，辐射周边3公里；③店面面积较大，普遍120+平米；④品牌引流、白牌赚钱。近2年零食折扣店快速兴起，主要系：①疫情封控影响下，社区消费场景占比提升；②居民消费力下降，对高性价比产品需求增加。我们估算2022年零食折扣店行业规模约300亿元，未来几年望保持快速增长。 　　

零食折扣店崛起的必然——渠道&供应链效率升级。在终端低价情况下，零食折扣店零售体系依然保持财务稳健：1）零食折扣店总部毛利率8%~9%，净利率1%~2%；2）终端零食折扣店毛利率18~20%，净利率6~7%。零食折扣店渠道薄利多销的模式来自渠道及供应链效率升级： 　　

高坪效+低费用，支撑零食折扣店高效单店模型。零食折扣店坪效是高端零食折扣店的1.5倍+，其高坪效来自：1）高性价比带来高客流和高复购；2）高效选品和快速上新；3）门店高颜值；4）疫情下，社区布局及产品高性价比优势凸显。零食连锁门店较低的成本费用来自：1）总部较低供货价；2）通过选址低线城市和操作标准化享受低租金和低人工费用。 　　

高效的供应链管理体系压低总部运营成本费用。零食连锁门店总部通过：1）直采直供；2）规划采购、现金交易获取优惠价格；3）集约化物理配送；4）货损控制严格；5）聚焦选品、采购等措施降低供应链损耗，最终为终端门店提供较低的产品供货价。 　　

机遇：零食折扣店兴起对零食行业影响几何？零食折扣店快速拓店将首要冲击同区域的商超和夫妻老婆店，同时也会对同社区的高端零食折扣店产生直接分流（目前重叠度不高，高端零食折扣店以高线城市为主）。对于品牌零食企业，其带来的机遇：1）利好具备供应链优势的零食企业；2）有助于零食企业高效完成渠道下沉；3）有助于行业份额集中。盐津铺子、甘源食品等零食企业此前已完成供应链调整，积极拥抱零食折扣店，目前渠道放量较好，盐津、甘源零食折扣店月销已做到约4000万元/2000万元；卫龙、洽洽、劲仔等零食企业目前在稳健布局中，后续渠道有望逐步起量。 　　

展望：未来格局或是群雄割据、少数龙头辐射全国，玩家围绕“零食+”创新差异化。我们估算2022年末全国零食折扣店约1万家，未来行业具备拓店至10万家潜力，零食折扣店在零食行业渠道占比预计可以做到10%~20%。考虑到各区域零食口味偏好不同以及零食集合店在本区域内存在先发开店区位优势，预计连锁品牌零食折扣店全国化难度较大，少数龙头或能实现全国化布局，大部分则是区域连锁门店。为了寻求差异化，部门零食折扣店进行“零食+”创新，除了零食品类，也会加入一些消费频次较高或者家庭性需求的非零食品类，如奶茶咖啡、乳制品、冷藏商品、烟草、生活用品等。 　　

风险因素：行业需求不及预期；零食行业竞争加剧；零食折扣店持续压价风险；零食折扣店渠道串货风险；原材料成本涨幅超预期。 　　

投资策略。预计零食折扣店未来几年仍将保持快速发展。预计供应链能力强、价盘管控好且积极拥抱零食折扣店的零食上市公司，将会受益获得增量业务。推荐盐津铺子（零食折扣店渠道布局领先，电商及流通等新渠道放量明显）、甘源食品（零食折扣店渠道起量迅速，口味树坚果全面铺市）、良品铺子（高端店开店提速并同步积极拥抱零食折扣店）以及卫龙（新品加速上市，提价同比效应，渠道精耕及品牌投放有望显效）。建议关注洽洽食品（估值具备吸引力、瓜子稳健增长以及坚果受益疫情放开有望提速增长）、劲仔食品（鱼干定量装持续铺货、新品放量及现代渠道加快布局）、有友食品（发力新零售及新渠道，华东地区加大力度拓展及新品持续拓展）。